中文摘要
股票发行注册制改革是资本市场的一项关键制度变迁。其改革方向虽然明确，但受市场承受能力与风险防控的约束，如何破局并选择实现目标的路径，仍亟待研究。为此，本文拓展了异质性投资者模型，通过引入股票供给端因素，构建了一个双异质性动态模型，以刻画股票发行制度从核准制到注册制的制度变迁。研究发现，在核准制下，股票发行的供给干预会导致绩优股与绩差股的均衡价格发生错位；如果直接全面放开股票供给限制、转向注册制，会造成系统性的价格下降。进一步地，分类放松供给管制使各类股票的均衡价格呈现异质性的变化趋势，这为监管者兼顾定价效率的改善与系统性风险的规避提供了施政空间。进而，本文在定价效率与系统性风险双重约束下，探讨了从核准制向注册制过渡的最小阻力路径，并据此提出高门槛注册制这一可供参考的渐进式改革策略，以规避过渡期可能出现的系统性风险。本文的研究不仅拓展了异质性投资者理论模型，还为中国股票发行制度的市场化改革提供了一个理论解释框架和备选政策思路，并表明在本文模型设定及约束条件下，渐进式改革具有局部最优性。